El estado de la economía mundial

El fin de semana que viene, 19-21 de abril, se celebrará la reunión de primavera del Fondo Monetario Internacional, en Washington. Lo hace en un ambiente plagado de signos contradictorios. Por una parte, la recesión está lejos de estar dejándose atrás. Para empezar, buenos indicadores en Estados Unidos y el Reino Unido chocaban con economías en retroceso en la zona euro y persistente estancamiento en Japón; China permanece en el fiel de la balanza. Pero, en las dos últimas semanas, la actualización de una serie de indicadores ha arrojado un jarro de agua fría sobre las expectativas de crecimiento de la mayor economía del mundo. Los datos de empleo, índices de actividad industrial y de servicios, así como ventas al por menor y confianza de los consumidores de marzo son apreciablemente peores que los de febrero. Lo cual ha llevado a los expertos a preguntarse si se trata de un ajuste temporal a los recortes en gasto público y aumento de impuestos llevados a cabo semanas atrás ante la falta de acuerdo entre demócratas y republicanos (el llamado «secuestro del presupuesto»), como han sostenido entre otros los analistas de Morgan Stanley y JP Morgan Chase esta misma semana, o por el contrario estamos ante un frenazo más serio al crecimiento, como suponen la Oficina del Congreso para el Presupuesto, Krugman y, en tono más moderado, las estimaciones del Bloomberg. Los optimistas, empujados por récords diarios en el Dow Jones de Wall Street, creen que EEUU todavía puede acabar el año creciendo al 3%, frente a al 0,9% de 2012. Los pesimistas, que como mucho lo hará al 2,4%, después de un bajón importante en el segundo trimestre. Como mucho.

El debate permanece indeciso. Así, mientras Krugman, DeLong y otros neokenesianos reclaman más gasto público (lo que no parece fácil de lograr, dada la correlación de fuerzas en el Congreso), los grandes bancos de inversión insisten en que recortar el gasto público fortalecerá el crecimiento del futuro. Y todo esto se entrecruza con el debate europeo sobre las políticas de austeridad. Los estadounidenses creen que el estancamiento de la demanda europea de importaciones, de cuyo relanzamiento se beneficiarían también ellos, es un freno adicional al crecimiento. Pero, lo que es muy interesante, el énfasis norteamericano en que la zona euro se sumara a las políticas monetarias llamadas de QE (quantitative easing, brevemente, lo que está pidiendo Rajoy en Europa) ha cedido paso al convencimiento de que Europa está haciendo sus deberes y que el problema está en otra parte.

En esto, el FMI – por ahí empezaba yo – prepara la reunión semestral de la semana que viene descolgándose con una advertencia sobre los riesgos financieros de mantener los tipos de interés demasiado bajos durante demasiado tiempo. Todavía está por ver qué quiere decir exactamente. Pero en EEUU la advertencia ya se ha interpretado como significando que hay una guerra de divisas en ciernes. Ya se había hablado de guerra de divisas meses atrás, aunque entonces pareció que denotaba un alarmismo fácil. Hoy la cosa es más seria. Muchos observadores desempolvan los análisis que publicó a lo largo del pasado año el Instituto de Economía Internacional de Washington, y que apuntaban en la dirección de que la existencia de un puñado de países que manipulan sus tipos de cambio estaba perjudicando gravemente no sólo a EEUU sino también a la zona euro, India, Brasil, Canadá, Australia… Vaya, Norteamérica y sus aliados estratégicos. En un informe de diciembre de 2012, el Instituto llegó a identificar claramente a los perturbadores: China y Hong Kong, Corea del Sur, Malasia, Singapur, Taiwan, Suiza y Dinamarca. Japón podía incluirse o no, dependiendo de si llevaba o no adelante sus planes para depreciar el yen. Cuatro meses después, se puede certificar que está entre los perturbadores. La presencia de Dinamarca, un tanto sorprendente, la entiendo como un aviso a los pequeños países de la Unión Europea que todavía no se han integrado en la zona euro. Como respuesta, el Instituto proponía una batería de medidas que distinguía entre países con moneda convertible y sin ella.

Esta misma semana, el departamento del Tesoro de EEUU ha dado un toque al Banco Nacional de Suiza: que cese de inmediato de jugar con el franco suizo para mantener fuertes sus exportaciones. Suiza es el prototipo de país con moneda convertible («superconvertible», diría yo). La advertencia del Tesoro puede indicar que, en caso del BNS no modifique su política, podría aplicársele las represalias previstas, lo que no dejaría de afectar a la condición, verdaderamente privilegiada, del franco suizo como moneda de reserva a escala global. Sospecho que la advertencia del Tesoro anuncia que Suiza va a ser puesta en la picota la semana que viene, también un poco al hilo de los repetidos escándalos financieros y de corrupción política que han sacado a los bancos suizos en titulares de prensa del todo el mundo. El BNS lo va a tener difícil en Washington. Y también sospecho que la anécdota no es más que el principio.

La doctrina Blanchard del FMI

Mi amigo Javier Braña, catedrático de Economía Aplicada de la Universidad de Salamanca, me hace una pregunta que considero interesante trasladar, con su debida respuesta, a los lectores de Killer Cost. En una entrada anterior («Lo que teme el Fondo Monetario Internacional») me refería yo a cierta doctrina Blanchard que habría permitido al FMI reconciliar sus puntos de vista sobre la crisis con los que prevalecen (MinFin alemán, BCE) en la eurozona, lo que ahora el propio FMI estaría juzgando como un «exceso de celo» en la aplicación de las políticas de austeridad. La idea básica de la doctrina es que lo fundamental ante la crisis es reducir la incertidumbre, que la incertidumbre se reduce aumentando la confianza, y que para aumentar la confianza puede llegar a ser mejor hacer previsible el comportamiento de los gobiernos (por ejemplo, con la «regla de oro» que impone un déficit cero) que los estímulos fiscales, que lo hacen hasta cierto punto imprevisible. Semejante doctrina, de haber sido realmente formulada, supondría un alejamiento de Blanchard del neokenesianismo defendido por él como profesor en el MIT, de Boston, antes de 2008, cuando se convirtió en economista jefe del Fondo. Puesto que Blanchard es uno de los economistas más citados del mundo, merecía la pena aclarar dónde está escrita esa doctrina, toda vez que no aparece en ninguno de sus artículos académicos.

El texto base apareció en un artículo de divulgación en The Economist, en enero de 2009 (aquí). Lo resumiré. Subraya la importancia de la incertidumbre y cómo reducirla para incrementar la confianza. El procedimiento básico sería, según Blanchard, «reducir los tail-risks o riesgos de cola» (riesgos poco probables pero de consecuencias catastróficas). El gasto público y las políticas monetarias expansivas siguen pareciéndole oportunos, en cuanto ayudan a reducir riesgos de cola relacionados con quiebras (de bancos, sobre todo) en cadena y catástrofes similares.

A partir de la crisis de Grecia, en enero de 2010, calculo yo, el énfasis del FMI cambia. El default soberano se presenta como el riesgo de cola más importante. Esto se aprecia con particular claridad en una nota de prensa (aquí), en la que un alto funcionario del Fondo advierte que el riesgo de que EEUU y Japón pierdan credibilidad por incapacidad de reducir sus respectivos déficits fiscales «supone una baja probabilidad, pero si se materializa será un gran problema, un desastre». Eso es lo que se entiende por riesgo de cola, exactamente. La nota es de septiembre de 2011, lo que muestra que el encaje de la consolidación fiscal en la doctrina Blanchard es completo en esa fecha. Siendo él economista jefe del FMI, nadie podría haber hecho semejante pronunciamiento sin su aprobación.

Por otra parte, el Fondo ha alardeado de mantener un equilibrio en materia de consolidación fiscal entre aumento de la recaudación vía crecimiento (sus restos de neokeynesianismo) y reducción de gastos. Pero antes de 2012, y concretamente en referencia a España, se ha inclinado sin reservas por el recorte de gastos. En una nota de junio de 2011 (aquí), se advierte al gobierno español de que el principal riesgo fiscal del Estado (y, por tanto, un riesgo de cola para la economía global) es la incapacidad de las comunidades autónomas de reducir sus déficits. Como éstas dependen casi por entero de ingresos transferidos por el Estado, la única variable sobre la que ellas pueden influir es el gasto. Así pues, por mucho equilibrio que el FMI quisiera mantener, en junio de 2011 uno de los principales riesgos de cola, que era necesario reducir para disminuir la incertidumbre y restablecer la confianza, en esa fecha, era el déficit público de España; y la forma de reducirlo, recortar el gasto de las comunidades autónomas. No hay aquí ni rastro ya de neokeynesianismo. Es austeridad pura y dura.

Este análisis, ciertamente, discrepa del de Krugman (aquí) y de lo que dice el propio Blanchard en su blog (aquí). Esta última entrada es del 21 de diciembre de 2011. Lo que viene a decir nos lo ha contado Christine Lagarde más de un año después, y es que los multiplicadores del gasto público son mayores de lo esperado, con lo que los recortes pueden llegar a resultar desastrosos. En otras palabras, Blanchard, a fines de 2011, pudo empezar a criticar la doctrina que él mismo tuvo que haber avalado, pues de otra forma altos funcionarios del FMI no habrían podido exponerla con la contundencia con que lo hicieron a mediados y hasta septiembre de ese año. Y lo hizo, como sugiere su uso de la palabra «multiplicadores», después de tener suficiente evidencia empírica provista por concienzudos estudios econométricos de los servicios del propio Fondo. Entonces pudo hablar de «esquizofrenia de los inversores financieros» y dar por cerrado su propio episodio de esquizofrenia teórica cuando su consciente se manifestaba a través de sus subordinados rabiosamente «clásico», mientras su subconsciente seguía siendo, es de suponer, neokeinesiano. Fue un proceder científico, sin duda, siguiendo con todo rigor las prescripciones del falsacionismo, muy digno de la eminencia que fue del MIT, del que nunca debió haber salido. Y totalmente improcedente en un puesto de responsabilidad como el que ocupa, en el que dudas intelectuales y vacilaciones teóricas cuestan millones de puestos de trabajo. El sentido común dictaba a muchos, desde mucho antes, lo disparatado de esas políticas, sin necesidad de tanto aparato econométrico.

Toda esta discusión, que ciertamente es extensa, tuve que resumirla y sintetizarla para que tuviera cabida, con otras consideraciones, en las dimensiones de una entrada de blog. Espero haberlo logrado sin faltar ni una coma a la verdad.

Lo que teme el Fondo Monetario Internacional

En las últimas semanas se ha asistido a una bochornosa ceremonia de la confusión, oficiada por distintas instancias del establishment. Quizá el pronunciamiento más importante, por su insistencia, es el del FMI, primero reconociendo que se ha ido demasiado lejos con las políticas de consolidación fiscal (= recortes de gasto público) y pidiendo, por boca de su directora-gerente, Christine Lagarde, que empiece a promoverse el crecimiento económico. A este gimoteo se ha apuntado enseguida Mariano Rajoy, quizá por aquello de la morriña gallega. Pero ya ha dicho Alemania que con su dinero no se cuente.

La preocupación del Fondo estriba en la conciencia cada vez más clara, en su seno, de que lleva tres años haciendo el canelo. A fines de 2009 advirtió contra el celo «consolidador» de las finanzas públicas, que ya se observaba en las autoridades alemanas y el Banco Central Europeo, entonces dominado por Alemania todavía más que ahora. Aunque el FMI admitía que había que impedir que se inflara la burbuja de la deuda pública, estimaba que había que lograrlo sin perjuicio de mantener un mínimo de estímulos fiscales para evitar que las economías nacionales se quedaran paradas. Pero Alemania no estaba para concesiones, y los estímulos fiscales se cortaron en seco; más aún, fue como si se metiera la marcha atrás en la maquinaria económica. El FMI cedió, pero además su cesión, que podía haber sido puramente pragmática, incorporó ciertos aspectos de renuncia fundamental. Encargó a su teórico más brillante, Olivier Blachard, elaborar una justificación intelectual de la renuncia. Y lo que se le ocurrió a Blanchard fue decir que la crisis iniciada en 2007-2008, y cuyos efectos más profundos todavía padecemos, es sobre todo un problema de confianza. En otras palabras, los estímulos fiscales no son decisivos para la recuperación, o por lo menos no son el único medio de recuperar la confianza. Un medio incluso mejor, y ésta es la morrocotuda aportación de Blanchard, consiste en restaurar la confianza disminuyendo la incertidumbre en vez de incrementando la actividad a tontas y a locas, que es lo que vendrían a hacer los estímulos fiscales. Para reducir la incertidumbre, nada mejor que hacer más previsible la actuación de los gobiernos. Y para hacer más previsibles a los gobiernos, lo óptimo sería empezar por prohibirles gastar más de lo que ingresan. Ahí lo tienen ustedes; el FMI, con la doctrina Blanchard, venía a coincidir al 100 por 100 con la política alemana. Mejor imposible. El resultado lo tenemos a la vista.

Ahora el FMI empieza a sospechar que toda la charla ésa de restaurar la confianza reduciendo la incertidumbre por medio de hacer más previsibles a los gobiernos, es un camelo. Entiéndase bien; como dice Lagarde, todo eso habría estado bien para evitar que la economía mundial se hundiera más, pero no sirve para sacarla del agujero en que ya ha caído. Pero lo que Lagarde se calla es que eso de que con la doctrina Blanchard se ha evitado males mayores es muy relativo, porque a partir de este momento podría conducirnos a una situación mucho peor en unos años.

El peligro global ha sido enunciado entre líneas por la propia Lagarde. Veamos. Para que los países de la eurozona más endeudados o que se endeudaban más rápidamente (caso de España) detuvieran su «loca» carrera hacia el endeudamiento, la receta era simple: recortar gasto público, como fuera; flexibilizar el mercado de trabajo y, por el efecto combinado de ambas políticas, proceder a una devaluación interna. El gobierno Rajoy ha sido un alumno aventajado. Todos lo han reconocido en estas últimas semanas. ¡Qué bien! Ahora se puede volver a invertir en nuestro país; las reducciones salariales han devuelto competitividad a la producción española. Las exportaciones se están relanzando. ¿Dónde está el fallo? En términos macroeconómicos, sólo en el altísimo volumen de paro. Si no fuera por ese «pequeño» detalle, España en este momento sería perfecta. Desde luego, mucho mejor que Francia, que todavía no ha entendido de qué va la cosa, según juzgan los tecnócratas y algunos analistas financieros; los mercados parecen tenerlo menos claro, ya que la prima de riesgo de la deuda soberana de Francia se mantiene casi plana en torno a 62-64 puntos básicos, bien lejos de los 350 de la española. Pero la cuestión clave, según juzgan analistas y tecnócratas, es que España, con su mejorada competitividad, va a arrebatar cuota de mercado a sus competidores en los mercados comunitarios, por ejemplo, a Francia. En la actual recesión, el reparto del mercado comunitario es un juego de suma cero: lo que gana un país es lo que otro pierde. Cuando los mercados financieros, todavía no apercibidos, se den cuenta, la valoración de Francia empeorará, y lo hará rápidamente. Entonces las autoridades francesas caerán en la cuenta de que tienen que imitar las «buenas prácticas» de España. En otras palabras, procederán a su propia devaluación interna, para recuperar competitividad. Eso, a su vez, nos hará perder cuota de mercado a nosotros, que tendremos que volver a devaluar internamente. Y así, hasta que las devaluaciones internas de los países europeos empiecen a minar la competitividad de los países emergentes, que tendrán que devaluar a su vez, aunque no internamente sino manipulando el tipo de cambio, lo que es mucho más fácil. Una carrera así se llama de devaluaciones competitivas. La última conocida, en la década de los treinta, condujo directamente al hundimiento del comercio internacional, a la formación de bloques económicos antagónicos y a la segunda guerra mundial. O eso dictaminó la conferencia de Bretton Woods, en julio de 1944. Claro que lo hizo bajo la hipnótica influencia de John Maynard Keynes, que en esto como en todo lo demás podía estar diciendo tonterías.

No creo que los tecnócratas del FMI lleguen tan lejos. Lo que ahora parece preocuparles es que las devaluaciones competitivas van unidas a aumentos del desempleo. En su estrecha visión del mundo, un encadenamiento competitivo de devaluaciones internas en la eurozona sería adecuada si las economías estuvieran próximas al pleno empleo. Pero cuando el desempleo es tan elevado como aquí y ahora, si a Francia se le ocurre proceder a su propia devaluación interna, está claro que España no podrá afrontar una segunda. Y entonces, ¿qué? Lo que pasó en los años treinta en situaciones semejantes es un hecho no sujeto a interpretación. Los países que, por su adhesión al patrón-oro tenían que devaluar internamente, hartos de hacerlo, abandonaron dicho patrón para poder devaluar su moneda sin necesidad de mayor ajuste interno. Traducido al momento actual, eso significa salir del euro.

Así pues, lo que Lagarde viene a decir entre líneas es: ojo, que España ha hecho un gran sacrificio, y lo ha hecho muy bien; pero ese sacrificio no puede dilapidarse ahora. La forma de no dilapidarlo es impulsar el crecimiento. España tiene que tener la oportunidad de crecer porque crecen todos, sin entrar en una pelea a muerte por la competitividad con sus socios comunitarios. Como las cosas se planteen de otra manera, España a medio plazo está fuera del euro.

El Fondo Monetario Internacional y España

La presentación del último informe del FMI está causando bastante revuelo en nuestro país. Y no es para menos. Sus previsiones desmienten por completo las del gobierno, empeorándolas considerablemente. La caída del PIB en los próximos ejercicios será mayor, la reducción del déficit público menor y la situación del desempleo más descorazonadora que las contempladas en el proyecto de Presupuestos Generales del Estado para 2013. Responsables del gobierno y el partido gobernante han salido a la palestra para decir: 1) que lo que nos pasa pasa porque le pasa a todo el mundo, y 2) que ellos están ahí para la heroica tarea de hacer que las previsiones se equivoquen. Patético.

Tampoco vayamos ahora a sacralizar al FMI, como ha dado en hacer la oposición parlamentaria. En este preciso informe, no da pie con bola. Por una parte, dice que, con arreglo a los fundamentos, la prima de riesgo española debería ser de 200 puntos menos, o sea, alrededor de 235. Por otra, formula una serie de temores y anuncia apocalípticamente que si Europa no toma las medidas necesarias, la prima de riesgo española se podría ir a 750 puntos básicos. ¿En qué quedamos? ¿O es que los señores del FMI ignoran el funcionamiento de los mercados? Si realmente los temores del FMI están justificados, los mercados harían bien en ir descontando la expectativa de una prima en 750 y subiéndola poco a poco, o a pequeños saltos, como de hecho están haciendo.

El FMI no termina de encontrar su hueco en la economía y las finanzas globales, y de ahí su nerviosismo. Ahora se confiesa «sorprendido» de la profundidad de la crisis española. Claro, España hace todo lo que se espera de ella, y a veces más, y sin embargo no sólo no sale de la crisis sino que se hunde más y más en ella. ¿Quieren decirnos que no se percatan de que son precisamente esas celebradas medidas las que nos están enterrando? ¿Tipos tan brillantes como Olivier Blanchard y José Viñals vienen ahora a caerse del guindo? No me lo trago. Ellos lo han sabido en todo momento, pero su cobardía les ha impedido hablar. Ya en el otoño de 2009, cuando Alemania y el Banco Central Europeo cerraron su alianza para declarar terminada la Gran Recesión en Europa y empezaron con la política de consolidación fiscal, el FMI, cogido a contrapié, protestó ante el peligro que entrañaba el retirar los estímulos fiscales demasiado pronto. Pero Europa, con Rodríguez Zapatero muy señaladamente a la cabeza, hizo caso omiso, y el FMI se terminó por callar. Y de defender tímidamente los estímulos fiscales, el FMI ha pasado a formar parte de la claque que aplaude recortes y reformas estructurales que conducen a dejar la economía parada. De aquel renuncio hace tres años a la «sorpresa» de ahora.

Y debe de ser cierto que a estas alturas ya no entienden nada. Por una parte, con los recortes de gasto público, servidores de la búsqueda neurótica del déficit cero, han echado todos los conocimientos de macroeconomía al retrete, y tirado de la cadena. Por otra, aprobando subidas de impuestos, sobre todo indirectos (el denostado IVA), se apartan de la doctrina más liberal, de la que se proclaman firmes defensores. Aprobando actuaciones como las de Rajoy, De Guindos y Montoro, manifiestan a las claras no saber más economía que éstos. O sea, ninguna. Porque es no saber economía decir, como se nos dice, que «ningún gobierno debe endeudarse más allá de lo que puede pagar». Quienes comulgan con esa simpleza deberían saber que depende de una prioridad a corto plazo concedida al ahorro con preferencia al empleo, en la esperanza (sólo esperanza, eh) de que el crecimiento del ahorro favorezca al empleo a largo plazo. Y dan en ignorar olímpicamente las relaciones entre renta y ahorro, tales que si cae la renta, o sea, el PIB, la tasa de ahorro deberá subir sólo para mantener el volumen de ahorro inalterado. Pero lo que estamos viendo es que en la crisis la tasa de ahorro no crece más que al principio, por un temor generalizado, para luego caer bruscamente. Con lo cual la esperanza de recuperar el empleo se vuelve vana. Y hacen falta muchos años de formación, ¿verdad?, para darse uno cuenta de por qué cae la tasa de ahorro. Porque buena parte de la gente emplea su ahorro en financiar el consumo de seres queridos que están en el paro. El ahorro de las familias viene así a dilapidarse en ayudas que impiden la explosión social. Y lo mismo que se exige la reducción del subsidio de desempleo, porque desincentiva la búsqueda de empleo y agranda el gasto público, habría que buscar la forma de reducir la solidaridad familiar y de todo tipo en una sociedad como la nuestra, porque también desincentiva la búsqueda de empleo e impide que se recupere el ahorro. Eso se podría conseguir fácilmente obligando al BCE a dejar que los tipos de interés alcanzaran su nivel «natural», en vez de mantenerlos artificialmente bajos. Así, cada cual podría ver de forma más clara el coste de oportunidad de ayudar a su hijo o a su hermano o a su mejor amigo, y presumiblemente se volvería un poco más egoísta. Tendríamos más miseria, pero también más ahorro. Lo malo es que la subida de los tipos de interés hasta encontrar su nivel «natural» asfixiaría las finanzas de las empresas que luchan por sobrevivir. Pero después de un periodo ciertamente no exento de convulsiones, hambre en el corazón de la civilización y conatos revolucionarios más o menos cruentos (como predice el Nobel Thomas Sargent), las aguas retornarían a su cauce y todo volvería a ser como debe ser.

Una cosa o la otra. Ni el FMI, ni Rajoy y los suyos, ni el BCE y la mismísima Merkel tienen estómago para afrontar una perspectiva semejante. Yo sinceramente dudo de que haya mucha gente capaz de afrontarla. Pero respetaría a quien tuviera la lucidez y la resolución de apostar por ella; creo que se olvida de que el ahorro cae con la renta y de que en algún momento habría que estimular la demanda, pero lo respetaría. Los poderes, en cambio, se mantienen a dos aguas, dando una de cal y otra de arena, dejando que la situación se pudra gradualmente y que la salida, por uno u otro lado, sea poco a poco más costosa e incierta a la vez.

Alemania rechaza los eurobonos y mayor implicación del BCE en la crisis

Ayer, en una mini-cumbre comunitaria Alemania-Francia-Italia, Angela Merkel rechazó tajantemente dos soluciones que venían siendo propuestas de forma insistente en las últimas semanas ó meses, a saber, la emisión de eurobonos y un préstamo del BCE al FMI para que éste adquiera deuda soberana de los países en situación más crítica. (Lo del préstamo al FMI es un truco para sortear la prohibición del Tratado UE de que el BCE compre deuda soberana de los países de la zona euro). Era previsible que Alemania las rechazara. El hecho de que no haya alternativa (y está claro que no la hay, como lo demuestra la entrada de Portugal en recesión pese a, o quizá por aplicar disciplinadamente la consolidación fiscal) no convierte a ambas propuestas en las estrategias ganadoras que sus partidarios ven en ellas.

Empiezo por la intervención del BCE. Yo la defendí hace dos años en un medio tan marginal – en términos de la opinión pública europea – como el diario Público. Eso fue antes del estallido de la crisis de deuda soberana. Cuando ésta saltó al primer plano, afirmé que era consecuencia de la decisión previa de no monetizar entonces el déficit. Todavía lo creo. Siguiendo las prescripciones del FMI, en el otoño de 2008, muchos gobiernos habían aumentado su gasto para sostener la actividad y el empleo. La monetización del déficit habría evitado tener que recurrir a los mercados. Una vez que se recurrió a ellos, impusieron su ley. Ahora ya es tarde: los mercados llevan casi dos años dictando las condiciones para financiar a los estados. No será fácil dejarlos a un lado, aparte de que los mercados son los principales aliados de Alemania para imponer la «vía prusiana a la unidad europea». ¿Cuál sería la finalidad de monetizar los déficits ahora? Sólo se me ocurre una: acelerar la tasa de inflación, con lo que erosionar el valor real de la deuda. Pero los mercados lo percibirían rápidamente, y el pánico volvería a apoderarse de ellos. O el BCE – directamente o por intermedio del FMI – se hace sin dilación con una gran parte de la deuda y adquiere ésta masivamente en el mercado primario, o el remedio será peor que la enfermedad. Esto conducirá a desatar procesos de inflación galopantes. Era evidente que Alemania no entraría de buen grado por ese camino. Antes, dejará que se desintegre el euro.

Los eurobonos responden a otra lógica. Hacer un pool con todas las deudas soberanas europeas reduciría, sin duda, la prima de riesgo con que italianos y españoles, por ejemplo, emitimos nuestra deuda, pero indudablemente aumentaría el coste financiero de alemanes, holandeses y finlandeses. Esto puede parecer «solidario». Supongamos que lo es. Sin embargo, el problema no es ése. El problema es que así no se devolverá la confianza a los mercados, más que si acaso temporalmente. Tarde o temprano, los mercados caerán en la cuenta de que el ritmo de las reformas se ralentiza. Ya no habrá línea de retirada. Será toda la zona euro la que se encuentre comprometida, y seguramente no habrá solución para la moneda común. ¿Y por qué son tan necesarias las reformas? Porque en los mercados se ha instalado el convencimiento de que las administraciones públicas europeas incurren en grandes despilfarros, que tras la fachada del «estado de bienestar» se esconden ineficientes arreglos de privilegio e intercambio de favores. Los eurobonos suprimirían el síntoma sin tratar la enfermedad. Sin una profunda reforma que elimine esos despilfarros y haga desaparecer tales privilegios y uso de dinero público para intercambio de favores, no habrá modo de restaurar la confianza en el crédito de buen número de estados europeos. Dicho de otra forma, los mercados opinan que es preciso reformar la «democracia clientelar» que se ha instalado en Europa. ¿Que esto es ideología neoliberal? Déjenme que me encoja de hombros.

La parte interesante es que Alemania quiere también una profunda reforma de las administraciones públicas en toda la zona euro. Pero no es una reforma neoliberal lo que pretende, sino una reforma prusiana. Si Alemania tiene que cargar con la financiación de los gastos de las burocracias de toda Europa, éstas tendrán que adaptarse a los criterios y exigencias de la burocracia alemana. Por eso resulta tan importante para Merkel la reforma del Tratado.

El trabajito barato del FMI

Las estimaciones citadas aquí ayer, de dos billones de euros como necesidades de recapitalización de la banca europea, proceden de analistas privados. El Fondo Monetario Internacional hace otros cálculos. Según Antonio Borges, economista jefe del Fondo para Europa, bastaría con 200.000 euros, esto es, aproximadamente la décima parte de las necesidades reales. Semejante inyección de capital en los bancos no daría ni para cubrir la exposición a los riesgos de la deuda griega. Ésta asciende, en efecto, a 357.000 euros, y se habla de una quita del 50 al 75%. Lo dicho, ni para pagar los platos rotos en Grecia. Pero la cifra tiene una ventaja: encaja en las disponibilidades del Fondo Europeo de Estabilización Financiera (440.000 millones de euros), que Alemania se niega a ampliar. Como dice Borges, lo importante no es ser fuerte, sino la percepción que los mercados tienen de ello. O sea, siguen empeñados en engañar al mercado. El problema para ellos sigue siendo de liquidez y no de solvencia. Lo que les preocupa es el cierre del mercado interbancario, que los bancos no se presten unos a otros por la desconfianza de no saber si la contraparte está podrida de deuda griega, análogamente a como hace tres años se cerraron por la desconfianza de no saber si la contraparte estaba podrida de «activos tóxicos». Creen que para evitarlo basta con modificar la «percepción» que el mercado interbancario tiene de la fortaleza de sus propios operadores. No ha entendido en absoluto el FMI la naturaleza de esta crisis. Por eso, lo mejor que puede ofrecernos es la perspectiva de que esta misma crisis, que es la de 2008, vuelva a ser la de 2014.

Grecia e Irlanda

El establishment económico mundial se prepara para una vasta operación de reestructuración en Europa, con vistas a la recesión que viene. Del éxito de la operación, sin embargo, depende también el futuro económico de EEUU, como ha repetido recientemente el presidente Obama. Esta vez, no se ha querido que la recesión nos coja desprevenidos, como en 2008, y obligue a gobiernos y organismos internacionales a ir a rastras de los acontecimientos. Anticipación, parece ser la idea. Con la operación, no se pretende sólo hacer frente a la eventualidad de una nueva crisis de confianza, que se nos viene encima, sino poner las bases para una intensa y sostenida recuperación posterior. Todos los poderes, nacionales, supranacionales y globales se están poniendo de acuerdo en las medidas con una rapidez pasmosa, que para mí demuestra su incapacidad de entender la raíz profunda de esta crisis. Resumo el sentido de la operación en la comparación entre Grecia e Irlanda. Ambos fueron los dos primeros países en ser rescatados, respectivamente en mayo y noviembre de 2010.

Todos sabemos cuál es la situación de Grecia, de modo que no abundaré en ella. Brevemente, es un pozo sin fondo. No importa el dinero que se entierre en mantener a flote ese país, siempre hará falta más. Lo creen el Fondo Monetario Internacional, la Unión Europea, el Banco Central Europeo, Alemania, lo creo yo y hasta empiezan a creerlo los propios griegos. El caso de Irlanda es, en cierta forma, diametralmente opuesto, o eso se cree (y ahí termina mi acuerdo con el establishment). Irlanda es un país que iba bien. Educación excelente, desregulación excelente, impuestos excelentemente bajos, inversión extranjera más que excelente (Google y cía.). Las cosas se torcieron por una burbuja inmobiliaria. El gobierno tuvo que avalar a sus bancos a principios de 2009, pero en el otoño de 2010 la cosa se torció aún más cuando los mercados exigieron que el aval se hiciera efectivo. El gobierno tuvo que pedir árnica a la UE y el FMI, e Irlanda fue rescatada. Con la financiación adicional, el déficit público saltó de poco más del 10% del PIB a más del 30%. A principios de este año, se filtró que el BCE estaba otorgando ELA (siglas de Emergency Liquidity Assistance) a los bancos griegos; no voy a explicar de qué se trata, pero créanme si les digo que son las cloacas del Eurosistema. Pero esta misma semana, el gobierno ha anunciado que prevé retornar a los mercados en demanda de financiación a fines de 2012. ¡Voilá, el milagro irlandés!

A la vista de esta comparación, la operación se concibe como un auténtico cambio de rumbo en la política financiera. Hasta ahora, se transitaba por un camino que llevaba al contagio de toda la periferia y quién sabe si también el centro de la UE. Rescate de Grecia, rescate de Irlanda, rescate de Portugal, segundo rescate de Grecia, quizá rescate de Italia y España, quizá bancarrota de Grecia, quizá…, quizá… Ahora, se trata de aislar a Grecia, como un caso singular, y meter a todos los demás, sospechosos y no sospechosos de insolvencia, en una dinámica a la irlandesa. Iniciar una intensa recapitalización de los bancos de toda Europa, empeñando, primero, los recursos nacionales que aún puedan quedar, que naturalmente serán más en unos países que en otros; cuando los recursos nacionales no sean suficientes, emplear los del Fondo Europeo de Estabilización Financiera (440.000 millones de euros), apalancados o sin apalancar (posible solución política por esta vía para el contencioso de los eurobonos), y, si todo eso no fuere suficiente, pasta gansa del FMI. Hasta dos billones de euros (o sea, 2.000.000.000.000 ó 2.000.000 millones de euros), en que se ha estimado las necesidades de recapitalización de la banca europea una vez saneadas las burbujas inmobiliarias – donde las hubiere – y la gran burbuja de la deuda soberana, común a casi toda Europa. Todo ello, con el BCE inyectando liquidez a todo meter, por medio de una generalización temporal de los mecanismos tipo ELA, hasta que Europa salga a flote de una vez.

El Fondo Monetario Internacional, sobreamortizado

Ayer, las Bolsas asiáticas y europeas sufrieron duras caídas – en Europa, rondando el 5% – y el oro superó la barrera de los 1.900 dólares la onza. Wall Street permaneció cerrado, por ser día festivo en EEUU. El desastre bursátil siguió a unas declaraciones de Christine Lagarde, directora-gerente del FMI, advirtiendo del peligro inminente de una nueva recesión mundial.

La proximidad de una recesión fue advertida ya poco después de Semana Santa por numerosos medios, entre ellos, modestamente, por la anterior reencarnación de Killer Cost, el blog Purgatorio Económico (27 de abril: «La economía mundial en DEFCON-3»). Hoy estamos en DEFCON-2. El FMI optó entonces por hacer oídos sordos a las advertencias, y continuó con su cháchara business as usual. Ahora se cae de un guindo y da la voz de alarma. Ya es tarde. Debería haberla dado cuando todavía había tiempo para hacer algo. Ahora, los efectos de su alarmismo están siendo procíclicos y amenazan con hundir a los mercados en el pánico. Precisamente la semana pasada, empezaba a haber voces que hablaban de un posible retorno a la recuperación (véase la entrada del 1 de septiembre infra), voces que todavía podrían tener razón a seis meses vista. Lo que hace falta no es gente que pierde los nervios, sino analistas atentos que sepan sostener su criterio mientras haya elementos para hacerlo. Así, del debate entre distintas posturas iremos todos aprendiendo y teniendo una visión cada vez más precisa de la realidad. Pero lo que no tiene sentido ya es que exista una institución oficial con una postura oficial, pues tal postura irá siempre a rastras de los acontecimientos en vez de servir de guía para orientarse en ellos. Y eso es así porque el FMI y toda la burocracia que sustenta tienen un objetivo fundamental: conservar las poltronas, auto justificarse.

Hay demasiados indicios de que Bretton Wood y las instituciones nacidas de aquella conferencia – FMI y Banco Mundial – están agotados y necesitan reemplazo, cuanto antes mejor. Lo de ayer es una prueba más de que ni siquiera valen para realizar análisis útiles. Lo mejor que podrían hacer los mercados es ignorar completamente sus aspavientos.