miércoles, 31 de octubre de 2012

Una buena noticia económica


Diversos indicadores venían apuntando la posibilidad de que se estuviera produciendo un cambio positivo en los datos económicos. Hoy voy a centrarme en uno de tales indicadores que, precisamente, ha venido en estos días a reforzar esa impresión. Se refiere a un aspecto particularmente técnico de la pertenencia de España a la zona euro, así que no tengo más remedio que intentar explicar de qué se trata, con las palabras más sencillas que puede encontrar.

Cuando ordeno una transferencia desde mi banco al de un proveedor, si los dos operamos con bancos españoles, el primero «envía» el dinero al segundo a través del Servicio de Liquidación de Depósitos Interbancarios (SLDI), que es el nombre que recibe el Servicio de Liquidación del Banco de España (SLBE) desde su integración en la infraestructura transeuropea de transferencias interbancarias que se denomina Target2. Mi banco carga la transferencia en mi cuenta y el SDLI carga el importe en la cuenta de mi banco para abonarla en la del banco de mi proveedor y éste en la de su cliente. Pero esto, merece repetirse, ocurre sólo cuando ambos bancos son españoles. ¿Qué pasa cuando el mío es español pero el de mi proveedor es de otro país de la zona cubierta por Target2, que incluye a la UE y a otros países como Suiza, Islandia y Noruega? Entonces no hay verdadera transferencia de fondos. Mi banco me carga a mí, el Banco de España carga a mi banco, el Banco de España aparece deudor del Banco Central del país en cuestión, éste abona al banco de mi proveedor y el banco de mi proveedor abona a su cliente. En vez de verdadera transferencia de fondos hay un reconocimiento de deuda del Banco de España a favor del Banco Central de otro país europeo.

Cuando uno observa las estadísticas que describen este asunto, se aprecia que, hasta 2006, las cuentas asociadas tenían saldo cero. Esto lo interpretamos como que entonces funcionaba el mercado interbancario europeo. No había deuda de unos bancos centrales con otros porque los bancos privados se prestaban día-a-día los saldos resultantes de tales movimientos. Pero tras el verano de 2007 el interbancario se bloqueó, y el Banco de España apareció en el conjunto de ese año como deudor por importe de 3.275 millones de euros, tal y como se refleja en el cuadro siguiente:

Lo que ocurrió es que el interbancario europeo se cerró y entonces los bancos centrales de los países con déficit tuvieron que salir fiadores ante los bancos centrales de los países con superávit, para evitar la parálisis del sistema de pagos intereuropeo. A partir de ese momento, la deuda del Banco de España en Target2 ha crecido de forma exponencial, hasta totalizar casi 175.000 millones de euros a fines de 2011. A lo largo del presente año, ha crecido incluso más rápidamente, hasta superar 400.000 millones de euros a fines de septiembre de 2012. De esa cifra, por supuesto, hay que deducir la deuda de otros bancos centrales con el de España (los de Grecia y Portugal, presumiblemente), que asciende a 50.000 millones de euros. El endeudamiento neto del Banco de España en el seno de Target2 asciende, así pues, a 350.000 millones de euros, lo que viene a significar que, sin los 100.000 millones comprometidos en junio, Europa ya ha rescatado otras 3 veces y media al sistema bancario español.

Hay, inevitablemente, una reflexión sobre la oportunidad de la ofensiva del gobierno en Europa a favor de la unión bancaria. Cuanto más se insiste en este tema, más se puede estar poniendo la soga al cuello de España. Porque no hace falta ser un lince para comprender que la unión bancaria exigirá un mecanismo de transferencias bancarias que se aproxime más a lo que ocurre entre bancos españoles que a lo que ocurre entre un banco español y uno que no lo es. Por pura lógica. Pero eso significará, indefectiblemente, que Target2 deberá ceder paso a un nuevo sistema de pagos, que no se pondrá en marcha sin antes haber ajustado las cuentas del propio Target2. Lo cual traerá consigo, con toda probabilidad, la conversión de la deuda del Banco de España en algún tipo de deuda soberana. En resumen, el riesgo es vernos devolviendo una deuda de 350.000 millones, con mucha suerte, a 15 años y al 1,5%. Sin duda, muy buen negocio para forzar la recapitalización directa de la banca.

Pero esos pequeños temores no deben empañar un gran motivo de satisfacción, a saber, que la deuda del Banco de España en Target2 se redujo en septiembre comparativamente a la de agosto en 34.000 millones. Que es el dato positivo que yo quería resaltar.



lunes, 29 de octubre de 2012

Romney y China


El posible triunfo del candidato republicano a la presidencia de EEUU, Mitt Romney, y su promesa de tratar a China como «país manipulador del tipo de cambio» ponen de viva actualidad la celebración del XVIII congreso del partido comunista chino, a partir del próximo 8 de noviembre. La actitud de Romney en el cargo podría ser muy distinta de la mostrada en la campaña, pero es indudable que anuncia un endurecimiento de la posición frente a China, endurecimiento que podría tomar el asunto del tipo de cambio o cualquier otro como excusa. No se debe olvidar el incidente de la Isla Hainan, en abril de 2001, cuando un accidente en vuelo obligó a un avión espía estadounidense de última generación a aterrizar en suelo chino, lo que dio lugar a la detención de la tripulación durante varios días y a la retención del aparato durante más de tres meses, dando a los chinos ocasión de desmontar el avión y examinarlo detenidamente y quizá desvelar secretos de alta tecnología. Los atentados del 11 de septiembre de aquel año pusieron abrupto fin a la tensión entre las dos superpotencias desde el incidente, pero el paréntesis parece cerrado con la muerte de Bin Laden en mayo de 2011 y la retirada de EEUU de Irak. Acaso el aviso de Romney viene a decir que la tensión se suspendió por fuerza mayor pero llegado es el momento de retomarla.

Los chinos no ha dejado de hacer sus propios preparativos, en previsión de tal eventualidad. La caída en desgracia de Bo Xilai, la estrella de ascenso más rápido de la política china, arrumba toda veleidad «izquierdista». Bo Xilai ha sido, en efecto, un político de características singulares. Gestor eficiente y luchador despiadado contra la corrupción, aparecía como una extraña mezcla de modernidad y apego a la tradición. Habla un inglés envidiable y sus cualidades mediáticas le hicieron muy popular. Se llegó a especular, en algún momento, con una hipotética administración Xi-Bo como alternativa a la previsible Xi-Li, para la «quinta generación», que tomará el relevo de la actual, la «cuarta» (la Hu-Wen, de Hu Jintao, secretario general, y Wen Jiabao, primer ministro), en noviembre. El pragmático Xi Jinpin ha aparecido en todo momento como sólido candidato a la secretaría general, en sustitución de Hu, pero hubo un pulso entre el carismático Bo Xilai y el economista (de tendencia «liberal», hasta donde esta palabra puede tener sentido en China) Li Keqiang, por la presidencia del Consejo de Estado, que equivale a la del gobierno. Li representa el puro continuismo de la línea de Wen Jiabao, de quien ha sido mano derecha en los últimos años. De lo cual se desprende que la administración Xi-Li afianzará la política actual de China: prioridad a la economía y al bienestar de los chinos, creciente liberalización (hasta donde lo permitan las exigencias del poder del partido comunista chino) y deseo de evitar los conflictos internacionales para centrarse en el desarrollo de una potente demanda de consumo interior que vaya sustituyendo poco a poco al modelo de economía centrada en las exportaciones, que ha predominado en los últimos lustros. Por su parte, Bo Xilai habría representado un retorno a ciertos valores de la Revolución Cultural (1966-1973) y una revitalización del maoísmo. Pero, entre el invierno de 2011 y la primavera de 2012, la pugna se resolvió a la manera china, o sea, cortando por lo sano: la esposa de Bo fue acusada y condenada por asesinato y el propio Bo fue depuesto de todos sus cargos bajo sospecha de nepotismo, cohecho y abuso de poder, acusaciones por las que fue expulsado del partido en septiembre y recientemente desprovisto de inmunidad para afrontar un juicio que podría acarrearle la pena de muerte. Los chinos nunca hacen las cosas a medias.

China parece, así pues, dispuesta a ponerle las cosas difíciles a Romney, en caso de que éste llegue a ganar. Desde luego, su opción sería Obama, pero incluso el más conservador de los candidatos tendrá motivos para pensarse dos veces adoptar una política agresiva. Por primera vez, el gran mercado chino parece preparado para ir abriéndose (eso sí, poco a poco, sin exigencias del exterior) no sólo a la inversión extranjera sino también a las importaciones. China está lista, aparentemente, para una gradual integración de su economía nacional en la economía global, a fin de aprovechar lo más plenamente posible las ventajas del comercio internacional. Pero podemos estar bien seguros de que será ella, y no EEUU, quien decida los ritmos y los plazos. Y Romney no podrá por menos de entrar en el juego de contemporizar a cambio de que los chinos le dejen salvar la cara y vender a la opinión norteamericana que los progresos en la liberalización del gigante asiático se deben a la firmeza de su presión.



miércoles, 17 de octubre de 2012

La posición financiera de España se deteriora aceleradamente


Se va conociendo información que permite a uno hacerse una idea bastante precisa de la evolución de las finanzas públicas de España a lo largo de este año, de su tremendo deterioro (presumiblemente, como consecuencia del ahondamiento de la recesión) y de la inevitabilidad de pedir árnica al Banco Central Europeo y/o la Unión Europea en su conjunto vía el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE). Esta situación se complica con los compromisos que va adquiriendo el gobierno, sobre todo en materia de recapitalización bancaria, de la que me he ocupado en otro momento. En la presente entrada, utilizo datos del Banco de España y del Tesoro público.

Visto en perspectiva de la historia más reciente, España fue construyendo una sólida posición financiera hasta 2008, que se deterioró levemente en 2009, para caer en barrena desde entonces. Una de las razones que han dado un apreciable margen de maniobra al gobierno durante este año, del que carecieron Grecia e Irlanda en 2010 y Portugal en 2011, es la sólida tesorería acumulada en el periodo anterior, que casi alcanzó la cifra de 120.000 millones de euros en 2009. Desde entonces, no ha hecho más que disminuir. Este colchón de tesorería ha permitido al gobierno recurrir al mercado de deuda en menor medida de lo que correspondería a sus necesidades corrientes, con lo que ha evitado que la prima de riesgo y los intereses se dispararan, como sucedió a los países que fueron rescatados antes. A finales de 2011, la tesorería ascendía a 78.000 millones de euros, una cifra todavía apreciable. Durante el primer trimestre de este año, la tesorería de las administraciones públicas repuntó en 26.000 millones. Éste es un dato cuyas causas no están claras, toda vez que algo parecido pero de menor cuantía ocurrió en 2011, aunque no en 2010. Durante los meses de abril a agosto, sin embargo, la tesorería ha caído en aproximadamente 37.000 millones, lo que la deja en un total de 67.000 millones. Semejante hundimiento de la tesorería, de prolongarse, significa que España no podría pasar sin rescate desde junio de 2013 en adelante, pues para entonces su tesorería se habría reducido a cero. Gracias a haber tirado de ese colchón, el gobierno ha podido mantener su recurso al mercado de deuda en los niveles previstos a comienzo de año, muy por debajo de lo que habría sido preciso en otro caso; un ítem de la herencia socialista de la que supongo que a Rajoy no le gustaría hablar. Es muy difícil saber si el mantenimiento de la prima de riesgo por debajo de 500 puntos es consecuencia de que las expectativas del mercado han mejorado, o de que el colchón se agota a ritmo aún más acelerado que desde la primavera. Este información la podemos tener conforme el Banco de España y el propio Tesoro vayan publicando más datos.


Nota añadida el 18.10.12: Un dato que se da en el texto, aun siendo correcto, podría inducir a error. Se trata de lo que aquí se ha denominado «tesorería del gobierno» o «de las administraciones públicas». Entendía yo que el asunto estaba claro, o sea, que incluye la tesorería de todas las administraciones públicas, tanto central como autonómicas y locales, y que en todo caso es el dato más relevante puesto que si una administración no central se queda sin recursos la administración central tendrá que acudir en su rescate, como ya está ocurriendo con varias autonómicas. Pero dado que podría pensarse que es la administración central, o sea, el gobierno de la nación, el que disponía a 31 de agosto de 67.000 millones de euros en efectivo, aclaro sus cifras. El gobierno central alcanzó un máximo de tesorería en 2008, con 75.000 millones de euros; en 2009, cayó a 68.000 millones; y, en 2010, a 36.000 millones. En 2011, se recuperó de forma considerable, llegando a casi 57.000 millones a 31 de diciembre. En el primer trimestre de 2012, ascendió a 98.000 millones, lo que parece su máximo absoluto, para caer vertiginosamente a partir de abril, hasta totalizar 38.000 millones a fines de agosto.



miércoles, 10 de octubre de 2012

El Fondo Monetario Internacional y España


La presentación del último informe del FMI está causando bastante revuelo en nuestro país. Y no es para menos. Sus previsiones desmienten por completo las del gobierno, empeorándolas considerablemente. La caída del PIB en los próximos ejercicios será mayor, la reducción del déficit público menor y la situación del desempleo más descorazonadora que las contempladas en el proyecto de Presupuestos Generales del Estado para 2013. Responsables del gobierno y el partido gobernante han salido a la palestra para decir: 1) que lo que nos pasa pasa porque le pasa a todo el mundo, y 2) que ellos están ahí para la heroica tarea de hacer que las previsiones se equivoquen. Patético.

Tampoco vayamos ahora a sacralizar al FMI, como ha dado en hacer la oposición parlamentaria. En este preciso informe, no da pie con bola. Por una parte, dice que, con arreglo a los fundamentos, la prima de riesgo española debería ser de 200 puntos menos, o sea, alrededor de 235. Por otra, formula una serie de temores y anuncia apocalípticamente que si Europa no toma las medidas necesarias, la prima de riesgo española se podría ir a 750 puntos básicos. ¿En qué quedamos? ¿O es que los señores del FMI ignoran el funcionamiento de los mercados? Si realmente los temores del FMI están justificados, los mercados harían bien en ir descontando la expectativa de una prima en 750 y subiéndola poco a poco, o a pequeños saltos, como de hecho están haciendo.

El FMI no termina de encontrar su hueco en la economía y las finanzas globales, y de ahí su nerviosismo. Ahora se confiesa «sorprendido» de la profundidad de la crisis española. Claro, España hace todo lo que se espera de ella, y a veces más, y sin embargo no sólo no sale de la crisis sino que se hunde más y más en ella. ¿Quieren decirnos que no se percatan de que son precisamente esas celebradas medidas las que nos están enterrando? ¿Tipos tan brillantes como Olivier Blanchard y José Viñals vienen ahora a caerse del guindo? No me lo trago. Ellos lo han sabido en todo momento, pero su cobardía les ha impedido hablar. Ya en el otoño de 2009, cuando Alemania y el Banco Central Europeo cerraron su alianza para declarar terminada la Gran Recesión en Europa y empezaron con la política de consolidación fiscal, el FMI, cogido a contrapié, protestó ante el peligro que entrañaba el retirar los estímulos fiscales demasiado pronto. Pero Europa, con Rodríguez Zapatero muy señaladamente a la cabeza, hizo caso omiso, y el FMI se terminó por callar. Y de defender tímidamente los estímulos fiscales, el FMI ha pasado a formar parte de la claque que aplaude recortes y reformas estructurales que conducen a dejar la economía parada. De aquel renuncio hace tres años a la «sorpresa» de ahora.

Y debe de ser cierto que a estas alturas ya no entienden nada. Por una parte, con los recortes de gasto público, servidores de la búsqueda neurótica del déficit cero, han echado todos los conocimientos de macroeconomía al retrete, y tirado de la cadena. Por otra, aprobando subidas de impuestos, sobre todo indirectos (el denostado IVA), se apartan de la doctrina más liberal, de la que se proclaman firmes defensores. Aprobando actuaciones como las de Rajoy, De Guindos y Montoro, manifiestan a las claras no saber más economía que éstos. O sea, ninguna. Porque es no saber economía decir, como se nos dice, que «ningún gobierno debe endeudarse más allá de lo que puede pagar». Quienes comulgan con esa simpleza deberían saber que depende de una prioridad a corto plazo concedida al ahorro con preferencia al empleo, en la esperanza (sólo esperanza, eh) de que el crecimiento del ahorro favorezca al empleo a largo plazo. Y dan en ignorar olímpicamente las relaciones entre renta y ahorro, tales que si cae la renta, o sea, el PIB, la tasa de ahorro deberá subir sólo para mantener el volumen de ahorro inalterado. Pero lo que estamos viendo es que en la crisis la tasa de ahorro no crece más que al principio, por un temor generalizado, para luego caer bruscamente. Con lo cual la esperanza de recuperar el empleo se vuelve vana. Y hacen falta muchos años de formación, ¿verdad?, para darse uno cuenta de por qué cae la tasa de ahorro. Porque buena parte de la gente emplea su ahorro en financiar el consumo de seres queridos que están en el paro. El ahorro de las familias viene así a dilapidarse en ayudas que impiden la explosión social. Y lo mismo que se exige la reducción del subsidio de desempleo, porque desincentiva la búsqueda de empleo y agranda el gasto público, habría que buscar la forma de reducir la solidaridad familiar y de todo tipo en una sociedad como la nuestra, porque también desincentiva la búsqueda de empleo e impide que se recupere el ahorro. Eso se podría conseguir fácilmente obligando al BCE a dejar que los tipos de interés alcanzaran su nivel «natural», en vez de mantenerlos artificialmente bajos. Así, cada cual podría ver de forma más clara el coste de oportunidad de ayudar a su hijo o a su hermano o a su mejor amigo, y presumiblemente se volvería un poco más egoísta. Tendríamos más miseria, pero también más ahorro. Lo malo es que la subida de los tipos de interés hasta encontrar su nivel «natural» asfixiaría las finanzas de las empresas que luchan por sobrevivir. Pero después de un periodo ciertamente no exento de convulsiones, hambre en el corazón de la civilización y conatos revolucionarios más o menos cruentos (como predice el Nobel Thomas Sargent), las aguas retornarían a su cauce y todo volvería a ser como debe ser.

Una cosa o la otra. Ni el FMI, ni Rajoy y los suyos, ni el BCE y la mismísima Merkel tienen estómago para afrontar una perspectiva semejante. Yo sinceramente dudo de que haya mucha gente capaz de afrontarla. Pero respetaría a quien tuviera la lucidez y la resolución de apostar por ella; creo que se olvida de que el ahorro cae con la renta y de que en algún momento habría que estimular la demanda, pero lo respetaría. Los poderes, en cambio, se mantienen a dos aguas, dando una de cal y otra de arena, dejando que la situación se pudra gradualmente y que la salida, por uno u otro lado, sea poco a poco más costosa e incierta a la vez.



jueves, 4 de octubre de 2012

Las cuentas del banco malo


Ya puede uno empezar a hacerse una idea de qué es lo que hay detrás del famoso «banco malo», convertido en los últimos meses en pieza clave de la reforma financiera después de que banqueros y ministros – también éstos de ahora – lo descartaran como solución a la crisis. Tomando bits de información aquí y allá y componiendo una especie de rompecabezas, se llega a vislumbrar el siguiente panorama.

El punto de partida son los 100.000 millones de euros del rescate bancario, acordado en junio por las autoridades comunitarias y de la eurozona de conformidad con España. Esos 100.000 millones son una cifra máxima y el FROB será el organismo encargado de gestionarlos por delegación del Estado. La segunda pieza es el informe de Oliver Wyman, que se conoció el pasado 28 de septiembre y que cifra las necesidades de recapitalización de la banca en unos 59.000 millones, que con las fusiones y absorciones en marcha podrían quedar en 54.000 millones. Algunos de los bancos necesitados de recapitalización, muy señaladamente el Popular, han manifestado su intención de obtener los recursos necesarios a través del mercado, o sea, sin necesidad de apoyo público. Se estima – aunque a mí me parece optimista – que eso reducirá las aportaciones del FROB a unos 40.000 millones, de los que 24.000 son lo que necesita Bankia. El gobierno, por boca de su ministro De Guindos, se ha felicitado repetidamente por este resultado, que reduce notablemente el recurso a fondos europeos por debajo de lo previsto en junio. «En vez de un incremento de la deuda superior al 9%, como estaba previsto, esto supondrá uno inferior al 4%», se le ha oído decir.

Una primera percepción de estas cifras y de la reacción del gobierno es 1) que la operación Oliver Wyman se ha orquestado para sacar las castañas del fuego a Bankia, toda vez que los recursos asignados por el gobierno a otras entidades (menos de 16.000 millones) parecen irrisorios a estas alturas; y 2) que la clave de la reforma del sector radica en la puesta en marcha del famoso «banco malo». Ahora bien, el gobierno quiere una importante participación de inversores privados en la financiación del «banco malo», debido a que no desea que esa financiación repercuta en mayor deuda soberana. Loable pretensión, pero debería añadirse «excesivamente», para dejar la oración así: «porque no desea que esa financiación repercuta excesivamente en mayor deuda». Es evidente que hará falta mayor deuda. El propio gobierno ha declarado que el objetivo es lograr un 55% de inversión privada en la capitalización de la sociedad de gestión de activos, o sea, del «banco malo». Lo cual deja otro 45% a cargo del FROB o de quien fuere que aporte los fondos públicos (aunque estoy convencido de que será el propio FROB).

Por otra parte, De Guindos ha dicho que el «banco malo» no gestionará inmuebles de valor inferior a 100.000 euros (¿en los libros del «banco bueno» o en los del «malo»?) ni préstamos inferiores a 250.000 euros (ídem de ídem). Según algún experto en la materia, eso dejará fuera de la operación al 36% de los «activos tóxicos» de la banca (¿en número o en saldo vivo?). Otra estimación que se ha manejado estos días es que el valor en libros, agregado, de los «activos tóxicos» de la banca española asciende a 260.000 millones de euros. Finalmente, la banca exige que la adquisición de los activos por el «banco malo» no se haga a precios muy por debajo del actual (¿saldo vivo de la deuda o descontadas las provisiones que se haya dotado?).

Las cuentas son las siguientes. Si el 36% queda fuera, el 64% queda dentro: el conjunto de los activos sobre los que operaría el «banco malo» ascendería a unos 166.000 millones de euros. Si el «banco malo» tiene que hacerse cargo del 45% de ese valor, resultan unos 75.000 millones de euros. Si se efectúa una rebaja del 10% sobre el valor en libros de esos activos – algo que tendría que ser calificado de muy generoso por la propia banca – las obligaciones de pago del «banco malo» ascenderían a unos 58.000 millones. Como el rescate bancario asciende a 100.000 millones y 40.000 de ellos están asignados a recapitalizaciones, restan 60.000 millones que dan justita, justita la capitalización del «banco malo».

Juzgue cada cual la credibilidad que le merece este esquema. A mí me parece cogido con alfileres.